A lo largo del primer semestre, el clima económico mundial se ha mantenido favorable por el buen desempeño de la economía americana y sin que pese demasiado la desaceleración en Europa. Sin embargo, los últimos indicadores muestran que la economía americana parece perder impulso, al mismo tiempo que los indicadores de inflación repuntan. Aumentan, por otra parte, los riesgos geopolíticos: el peligro a una escalada en la guerra comercial y, por otra parte, la incertidumbre en torno al nuevo gobierno italiano que, con un perfil netamente populista, pondrá a prueba la estabilidad de la unión monetaria.

Como ha sucedido tantas veces en los últimos años, la debilidad experimentada por la economía americana, durante el primer trimestre, resultaba ser solo un fenómeno pasajero.  A lo largo del 2ºtrim tanto los indicadores de clima empresarial y confianza de los consumidores, como los datos macroeconómicos, han vuelto a mejorar en general, lo que hacía anticipar  un  crecimiento anualizado en el 2ºtrim que podría superar el 5%.  Los últimos datos, no obstante, representaban un jarro de agua fría sobre dichas expectativas.

En efecto, el crecimiento de los gastos de consumo personal de mayo se situaba en el 0,2%, frente al 0,4% esperado, y el Departamento de Comercio de los EEUU rebajaba a la baja el crecimiento del mes de abril del 0,6% al 0,5%. El índice de clima empresarial de la Fed de Filadelfia mostraba todavía una solida tasa de crecimiento, pero perdía impulso y el ritmo de crecimiento era el más lento desde noviembre de 2016. Asimismo, el PMI manufacturero de Markit del mes de junio se desaceleraba a un mínimo de siete meses.

La inflación, por su parte, podría estar acelerándose algo más rápido de lo previsto.  En junio, el deflactor de los gastos de consumo personal –el PCE subyacente, que es la referencia de inflación para la Fed– repuntaba dos décimas hasta el 2,0%;  y el PCE general se situaba en el 2,3%, por encima de las previsiones de la Fed.

Con la tasa de paro en el 3,8%, la inflación por encima del 2% y una política fiscal expansiva que debe sostener el ciclo hasta 2019, las alzas adicionales de tipos de interés por la Fed resultan incuestionables. Tipos de interés más altos deben contribuir al aplanamiento de la curva tipos/plazo y ello incrementar la preocupación ante el riesgo de recesión en el medio plazo.

A diferencia de EEUU, el ritmo actual de crecimiento en la Eurozona resulta desalentador. El excepcional repunte de la segunda mitad de 2017 llegaba a un abrupto final a principios de este año, por la debilidad de las exportaciones. La apreciación del euro en 2017 podría haber actuado como un lastre.  A la vista de las favorables condiciones financieras actuales y el aumento de la renta disponible por los incrementos salariales, parece que el crecimiento se mantendrá alrededor de su nivel potencial. Sin embargo, teniendo en cuenta que Europa está más abierta al comercio internacional, resulta también más vulnerable que EEUU en el escenario de una escalada en el conflicto comercial. El BCE, por su parte, anunciaba en su última reunión que reducirá sus compras de bonos a cero en el cuarto trimestre, preparando el camino para un alza inicial de tipos de interés en el 3ºtrim de 2019.

Los aranceles punitivos que imponen los EEUU sobre China y otros países provocan medidas de represalia que generan una escalada de la guerra comercial. No hay previsibles ganadores en este conflicto, ni siquiera EEUU, que cree partir de una posición de fuerza por su menor dependencia exterior.  En efecto, la preocupación por las consecuencias de la guerra comercial comienza a aflorar –también en EEUU– en las encuestas de confianza de consumidores y empresas. La posible salida de EEUU de la Organización Mundial de Comercio eliminaría cualquier restricción sobre la Administración Trump para promulgar la política proteccionista que desee. Esperemos que la sangre no llegue al rio. Por lo pronto, Trump volvía a la carga, a primeros de julio, con nuevas amenazas de aranceles sobre el automóvil.

Aumentan, por otra parte, las amenazas políticas sobre Europa. Las prioridades políticas del nuevo gobierno italiano chocan claramente con los criterios de estabilidad europeos, lo que ha tenido como consecuencia un aumento de los diferenciales de los bonos italianos.  No parece, no obstante, que esto preocupe en exceso al nuevo gobierno italiano.  Además,  las críticas de la Comisión y el BCE, junto con las tendencias adversas del mercado financiero, podrían incluso alimentar más el victimismo en Italia. El apoyo popular a la integración europea, que ha venido disminuyendo en los últimos años, es probable que se hunda aún más.

El euro sigue siendo frágil ya que las nuevas iniciativas para profundizar y estabilizar la unión monetaria (integración bancaria, fondo de garantía de depósitos europeo, presupuesto de la Eurozona para contrarrestar los crecientes desequilibrios y emisión de bonos seguros solidarios) están siendo bloqueadas por los países del norte y por los gobiernos populistas. El euro estaría, también, siendo atacado por la fragilidad de la coalición de gobierno alemán ante el problema de la inmigración.

Los crecientes desequilibrios del sistema de liquidación interbancario Target 2 de la Eurozona, entre países centrales con posiciones acreedoras y países periféricos –especialmente Italia– con abultadas posiciones deudoras, son motivo de preocupación. Esta situación muestra que el capital fluye hacia los países núcleo sin una reinversión adecuada en la periferia. Esto se debe a que las instituciones, y los inversores, actúan como si no creyeran, verdaderamente, en la irreversibilidad de la unión monetaria.

Fernando González Cantero

Presidente de PBI Gestión Agencia de Valores